АМЕРИКАНСКИЕ БАНКИ: ОБЗОР ОТРАСЛИ И ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ИДЕИ


03 ноября 2017

Американские банки послужили основной причиной финансового кризиса 2008 года. С тех пор они получили массивную государственную поддержку, прошли через ряд M&A сделок и претерпели ряд масштабных изменений в бизнес-практике и регулировании. Сейчас они выплатили значительные штрафы, вновь начали быстрыми темпами наращивать прибыль и значительно улучшили структуру активов и капитала. Глобальные тренды – ослабление регулирования, рост процентных ставок и налоговая реформа в США – оказывают положительное влияние на состояние сектора. По целому ряду факторов, о которых мы подробно расскажем далее, банки являются перспективными инвестициями с долгосрочным потенциалом роста.

Если смотреть на результаты за 10 лет, то в целом банки отстали от рынка (динамика ETF банковского сектора (синяя линия) и ETF S&P 500 c начала 2007 года)

Также финансовый сектор является одним из самых дешевых в S&P 500 по соотношению стоимости компании к ожидаемой на следующий год прибыли (forward P/E):

А если учесть, что сектор телекоммуникаций находится в кризисе и теряет выручку, то финансовый сектор является самым дешевым растущим сектором в S&P 500.

ОСНОВНЫЕ ФАКТОРЫ, ВЛИЯЮЩИЕ НА ОТРАСЛЬ

Сокращение рисков крупных штрафов и компенсаций

Власти США оштрафовали финансовые организации уже более чем на $150 млрд в связи с мировым финансовым кризисом. $56 млрд пришлись на долю Bank of America, который заплатил за себя, а также за ипотечного кредитора Countrywide и инвестбанк Merrill Lynch, которых он приобрел. Вторую по величине сумму – $27 млрд – выплатил JPMorgan, в том числе за поглощенные им банк Bear Stearns и кредитную организацию Washington Mutual.

Штрафы, выплаченные банками во время ипотечного кризиса (источник – Financial Times)

Утверждать, что новых штрафов за какие-то вновь вскрывшиеся нарушения не последует, мы не можем, но основной объеём, связанный с кризисом 2008 года, уже предъявлен и выплачен. Так, из пяти рассмотренных нами банков за 3 кв. 2017 года только один увеличил резервы на выплату по расследованию операций с ипотечными ценными бумагами (Well Fargo на $1 млрд).

Увеличение эффективности и рост достаточности капитала

В результате более жесткого регулирования, в частности, – принятия в 2010 году закона Додда-Франка, и давления предъявленных штрафов на прибыль и капитал, банки были вынуждены жестко сократить издержки: уволить часть персонала, отложить выплату бонусов, минимизировать представительские и транспортные расходы. С 2009 года JPMorgan Chase, Citigroup, BofA, Wells Fargo, Goldman и Morgan сэкономили $40 млрд и сократили 100 000 рабочих мест. Средняя доля расходов в доходах уменьшилась с 75% в 2011 году до 62% в 2017-м. Также банки начали активно использовать IT для оптимизации затрат на бэк-офис, трейдинг и обслуживание клиентов. Это позволило увеличить чистую прибыль и нарастить капитал c минимальных уровней до избыточных значений.

Коэффициенты CET1 top5 американских банков

Согласно методическим рекомендациям Базель III, коэффициент достаточности капитала первого уровня (CET1) должен быть выше 6%.

Начало выплаты дивидендов и выкуп собственных акций

Значительное увеличение капитала позволило американским банкам летом 2017 года успешно пройти стресс-тесты регулятора. Поскольку не было озвучено требований по дальнейшему наращиванию подушки безопасности, компании финансового сектора решили, что пришло время удовлетворить требования своих акционеров и начать распределять прибыль. Банки запустили программы выкупа собственных акций почти на $93 млрд и озвучили планы по увеличению дивидендов (только за 3 квартал компании финансового сектора приобрели акций на $25 млрд).

Приобретенные таким образом ценные бумаги, как правило, аннулируются: подобный способ распределения прибыли приравнивается к выплате дивидендов, так как сумма владения каждого акционера в капитале после такой операции увеличивается. Плюсами выкупа своих акций являются:

  • отсутствие просадок на дивидендных отсечках;
  • рост котировок за счет увеличения спроса на акции со стороны компании;
  • отсутствие двойного налогообложения (как в случае с дивидендами).

Растущие процентные ставки хороши для увеличения процентной прибыли

Согласно многочисленным исследованиям экономистов, банки выигрывают от роста ставок. Так, например, исследование Federal Reserve Board доказывает наличие этой взаимосвязи на примере 3385 банков из 47 стран.

Чистая процентная маржа и рентабельность активов банков в периоды низких ставок (синяя линия) и высоких ставок (оранжевая)

На аналогичную взаимосвязь указывает и менеджмент самих компаний. Так, в своем отчете за 3 кв. 2017 года Bank of America пишет:

«Наша чистая процентная прибыль позиционирована на рост при росте ставок, рост ставок на 1% принесет $3,2 млрд дополнительной чистой процентной прибыли за следующие 12 месяцев».

Поскольку ФРС явно взяла курс на повышение ставок, это положительно скажется на результатах исследуемых компаний в ближайшие годы.

Дерегулирование и сокращение налоговой нагрузки

Трамп планирует отменить многие краеугольные законы эпохи Обамы, в том числе и закон Додда-Франка. Другой важный проект нового президента – снижение налоговой нагрузки американских корпораций до 15-20%. Сейчас эффективная налоговая ставка большинства американских банков составляет 28-31%. Осуществление этих двух планов будет означать драматический рост чистой прибыли компаний сектора.

Таким образом, мы можем констатировать наличие целого ряда сильных положительных трендов в отрасли. Теперь мы более детально расскажем об основных игроках американского рынка.

1) Wells Fargo

  • Капитализация: 274 млрд.
  • Прибыль: 19,5 млрд.
  • Капитализация/стоимость активов: 1,53
  • Дивиденд: 2,84%

Wells Fargo – классический банк, 86% прибыли ему приносит деятельность по кредитованию частных лиц и корпораций. Остальные 14% – управление благосостоянием и инвестициями клиентов. Практически вся деятельность ведется на территории США. Выручка банка выросла за год на 2%, а прибыль – с поправкой на судебные иски и ураганы – на 7%. Банк поддерживает высокую для текущих ставок процентную маржу (2,8%). В этом он чем-то схож с российским Сбербанком. Образ самого надежного американского банка позволяет ему предлагать одну из минимальных в США ставок по депозитам (0,05% на год).Банк минимально просел даже в 2008 году и является самой консервативной ставкой на сектор с хорошим дивидендом и защитой от больших просадок. Wells Fargo – одна из крупнейших позиций в портфеле Уоррена Баффета.

2) Citigroup Inc.

  • Капитализация: 198 млрд.
  • Прибыль: 14,25 млрд.
  • Капитализация/стоимость активов: 0,96
  • Дивиденд: 1,74%

Citi – глобальный универсальный банк с головным офисом на Манхеэттене. Был спасен правительством США в 2008 году. В 2014 году Citi заплатил $7 млрд для урегулирования претензий о введении инвесторов в заблуждение при продаже ипотечных бумаг до кризиса 2008 года. В 2016 году банк аннулировал свой «банк плохих долгов» Citi Holdings. Сейчас риски возобновления расследования этой истории минимальны.

Только 48% выручки банка приходится на США, он активно работает в Азии, EMEA и Латинской Америке. Выручка банка растет практически по всем направлениям: инвестиционный и частный банкинг, операции с ценными бумагами и классическое кредитование по всем основным географиям присутствия. Единственное слабое звено – падение на 15% выручки от операций с инструментами с фиксированной доходностью.

Будучи географически одним из самых диверсифицированных банков в мире, Citi выигрывает от тренда ослабления доллара, но и в меньшей степени участвует в позитивных трендах американского регулирования и несет больше региональных рисков. Из-за последнего банк котируется ниже стоимости своих чистых активов.

3) Morgan Stanley

  • Капитализация: 91 млрд.
  • Прибыль: 6,65 млрд.
  • Капитализация/стоимость активов: 1,29
  • Дивиденд: 1,98%

Morgan Stanley имеет два ключевых направления: инвестиционный банкинг (47% выручки) и управление частным капиталом (46%). Если первое за год сократилось на 4%, то второе выросло на 8,7% и стало доминирующим бизнесом в портфеле. Общий объеём активов частных клиентов составил $3,3 трлн. Инвестбанковское направление также растет по всем основным направлением (+18% за год), единственная слабость – Sales&Trading, низкая волатильность рынков и падающий объёем торговли серьезно сокращаюет выручку всех основных игроков.

Morgan Stanley – ставка на рост бизнеса по управлению частным капиталом, в котором мы видим высокую конкуренцию и падающие комиссии.

4) JPMorgan Chase & Co

  • Капитализация: 352 млрд.
  • Прибыль: 25 млрд.
  • Капитализация/стоимость активов: 1,52
  • Дивиденд: 2,25%

Крупнейший банк в США, результат слияния Chase Manhattan, J.P.Morgan, Bank One, Bear Sterns и Washington Mutual. Управляется легендарным CEO Джейми Даймоном – менеджером, крайне уважаемым и ценимым инвесторами. Банк является сложным диверсифицированным финансовым холдингом. 46% выручки получает за счет классического банкинга, 32% – за счет инвестиционного банкинга и 12% от управления активами. Является сбалансированной ставкой на американские банки с высокой управленческой эффективностью и максимальной в отрасли рентабельностью капитала (12,5%).

5) Bank of America (BOFA)

  • Капитализация: 280 млрд.
  • Прибыль: 18,7 млрд.
  • Капитализация/стоимость активов: 1,11
  • Дивиденд: 1,77%

BOFA является вторым по активам банком в США: в 2008 году именно он приобрел тонущие Countrywide Financial и Merrill Lynch, а позже долгое время решал вызванные этими покупками проблемы с плохими активами, правительством и регулятором. Направление классического банкинга приносит половину выручки и демонстрирует один из лидирующих показателей роста в индустрии (10%). Похожую положительную динамику демонстрируют секторы управления активами и международных финансовых услуг. Банк продолжает агрессивно резать издержки (-$13 млрд за последний год), внедрять IT-технологии и такими темпами имеет все шансы скоро опередить JPM. BOFA – история роста эффективности и восстановления после масштабных проблем, прогноз роста прибыли на следующие 5 лет – максимальный в отрасли.

6) Goldman Sachs

  • Капитализация: 98 млрд.
  • Прибыль: 8 млрд.
  • Капитализация/стоимость активов: 1,3
  • Дивиденд: 1,24%

Лидирующий в мире инвестиционный банк с сильным подразделением торговли на собственную позицию и акцентом на институциональных клиентов. 46% прибыли банка приносият торговля и маркет-мейкеринг. Остальное – инвестиционный банкинг и управление активами. Основной актив банка – его бренд, сильнейшие в индустрии кадры и IT-платформа. Но с учетом высокого риска деятельности банка, идея является одной из потенциально максимально волатильных историй в секторе.

Акции некоторых описанных банков есть в стратегии ДУ «Американские акции», однако все они представляют отдельные инвестиционные кейсы и отлично подойдут для диверсифицированного среднесрочного портфеля. При желании сконцентрироваться на 1-2 именах, мы рекомендуем JPMorgan и Bank of America как максимально диверсифицированные и эффективные финансовые структуры.

За более подробной консультацией Вы можете обратиться к Нику Аванесяну
тел.: +7 (495) 777-78-58, доб. 58402
avanesyan@ukmdm.ru

Дмитрий Смирнов, CFA, управляющий активами УК МДМ

Назад к списку обзоров